السندات والصكوك

لماذا قد يسبق الدين حقوق الملكية

كثيراً ما يبدأ الملاك غير المستعدين لمشاركة السيطرة بالدين. فالسندات لا تخفف حصص المساهمين ولا تغير حوكمة الشركة كما يفعل الطرح العام. وفي الوقت نفسه تتعرف الشركة على المستثمرين المؤسسيين والبنوك المنظمة للإصدارات ووكالات التصنيف والبورصة، وتنتقل هذه العلاقات والخبرات إلى طرح الأسهم لاحقاً.

عملياً يمنح الإصدار المدرج الأول الشركة ما يلي:

• سعراً سوقياً لمخاطرها الائتمانية وسجلاً علنياً في السداد في المواعيد؛
• تمويلاً أطول أجلاً وبضمانات أقل في الغالب من القرض المصرفي؛
• دافعاً لبناء تقارير وفق IFRS وآلية للإفصاح ووظيفة لعلاقات المستثمرين؛
• مجموعة من المستثمرين تعرف الشركة حين تفكر في الطرح العام.

الفرق بين السندات والصكوك

السند التقليدي التزام دين: يقترض المصدر المال ويدفع الفائدة وأصل الدين. أما الصكوك فتُهيكل وفق أحكام الشريعة التي تحرم الفائدة. فبدلاً من القرض يملك حملة الصكوك حصة في أصول أو إجارة أو بيع بالأجل أو وكالة استثمارية، ويحصلون على العائد من هذا الهيكل. وقد تتقارب النتيجة الاقتصادية للمصدر مع السند، لكن العمل القانوني مختلف: يلزم وجود أصول أو نشاط أساسي، وتمر الهيكلة على هيئة شرعية، وتُصاغ المستندات حول العقد المحدد.

أين يتم الإدراج

صُمم Nasdaq Dubai في DIFC للمصدرين الدوليين الراغبين في إدراج بالدولار وفق القانون العام الإنجليزي، وهو من المنصات الإقليمية للسندات والصكوك الموجهة إلى مستثمري الخليج تحت رقابة DFSA. وتدرج بورصة لندن السندات في السوق الرئيسية وتوفر سوقاً مستقلة للمستثمرين المحترفين، وتبقى لندن منصة تقليدية للسندات والصكوك التي يصدرها مقترضون من الخليج وآسيا الوسطى. ويدرج AIX في أستانا، تحت رقابة AFSA، السندات بالدولار والعملة المحلية وفق قانون AIFC، وهو منصة طبيعية للمصدرين الكازاخيين والإقليميين. كما تقبل DFM وADX والسوق المالية السعودية وKASE أدوات الدين وفق قواعدها، وقد عُدلت قواعد الإدراج السعودية في ما يخص أدوات الدين في أكتوبر 2024.

ويتوقف الاختيار على قاعدة المستثمرين والعملة والقانون الذي يحكم المستندات، وعلى ما إذا كان الإصدار موجهاً إلى الجمهور أو إلى المستثمرين المحترفين فقط. وتحتاج إصدارات المحترفين عادة إلى مستند أخف وتقارير أقل تواتراً، لكنها تصل إلى عدد أقل من المشترين.

التصنيف الائتماني

التصنيف ليس إلزامياً في كل سوق، لكن معظم المستثمرين المؤسسيين يتوقعونه من وكالة دولية أو محلية معترف بها. وتدرس عملية التصنيف نموذج الأعمال والتدفقات النقدية والمديونية والحوكمة والهيكل القانوني للمجموعة، ما يجعلها تمريناً مفيداً قبل الفحص النافي للجهالة في الطرح العام. ولا تقتصر أهمية التصنيف على سوق الدين: فبموجب قواعد الإدراج في KASE يمكن أن يحل تصنيف المصدر BB- أو أعلى محل معايير الأصول والإيرادات عند قبول الأسهم في السوق الرئيسية.

التزامات الإفصاح

• مستند الإصدار: نشرة إصدار أو مذكرة طرح، وكثيراً ما تكون نشرة أساسية لبرنامج يضم عدة إصدارات.
• قوائم مالية مدققة، وفق IFRS عادة، وتقارير مرحلية بحسب قواعد البورصة.
• الإفصاح عن المعلومات الداخلية والأحداث الجوهرية التي قد تؤثر في القدرة على السداد.
• تقارير عن التعهدات واستخدام الحصيلة، وفي الصكوك عن الأصول الأساسية والهيكل.

هذا النظام أخف مما يُطبق على الأسهم المدرجة، إذ لا يُشترط عادة أعضاء مستقلون أو نسبة أسهم حرة. لكنه يلزم الفريق المالي بإقفال الحسابات في موعدها وشرح النتائج لأطراف خارجية والتعامل مع المعلومات المؤثرة في الأسعار.

من أول إصدار دين إلى الطرح العام

الشركة التي أدرجت أدوات دين لعدة سنوات تدخل مرحلة الاستعداد للطرح بسجل مدقق وآلية إفصاح عاملة ومستثمرين يعرفون جدارتها الائتمانية. وهي لا تتخطى خطوات الطرح، مثل إصلاح الحوكمة والقصة الاستثمارية ونشرة إصدار الأسهم، لكنها تبدأ من مستوى أعلى. أعدت Eurasia Consulting Group هذه المادة لأغراض تعليمية.